调教室

　　文/夏宾

　　央行“下场”操作国债又有最新消息。

　　中新社国是直通车5日从人民银行确认，其已经与几家主要金融机构签订了债券借入协议，目前已签协议金融机构可供出借的中长期国债有数千亿元。央行将采用无固定期限、信用方式借入国债，且将视债券市场运行情况，持续借入并卖出国债。

　　这意味着，此次央行借入国债的方式已经明确，并已有千亿资金规模的国债进入了央行的“射程范围”。那么，央行操作借入卖出国债会带来哪些影响？中国货币政策取向是否转变？

　　一：关注长期收益率变化

　　央行操作国债，早在今年4月就已有信号释出。当时，长期国债收益率持续下行，叠加中国央行就多次表态关注长期收益率变化，市场对其购债的讨论持续升温。

　　央行有关负责人表示，央行在二级市场开展国债买卖，可以作为一种流动性管理方式和货币政策工具储备。随后，财政部也刊文明确，支持在央行公开市场操作中逐步增加国债买卖，充实货币政策工具箱。

　　中国央行行长潘功胜在6月的陆家嘴论坛上给出最新进展：央行正在与财政部加强沟通，共同研究推动落实在公开市场操作中逐步增加国债买卖。

　　“央妈”和“财爷”打配合，为央行“下场”操作国债打好铺垫。

　　7月1日，央行官网公告，引发市场高度关注：为维护债券市场稳健运行，在对当前市场形势审慎观察、评估基础上，人民银行决定于近期面向部分公开市场业务一级交易商开展国债借入操作。

　　叠加5日的最新消息，央行开展国债借入操作乃至后续卖出国债的方式得到进一步明确。

　　中信证券首席经济学家明明表示，央行表明将采用无固定期限的借券方式，意味着央行对收益率曲线的控制将不会局限于某一期限品种。相较于防止长端收益率过低，央行的意图或在于完整控制一条斜向上的收益率曲线。

　　二：化解利率风险，稳住市场预期

　　粤开证券首席经济学家、研究院院长罗志恒表示，国债借入操作即央行向部分公开市场业务一级交易商(主要是商业银行)借入国债，支付相应利息和费用，并约定到期后归还。

　　他解释称，这一过程中，央行可以快速获得国债持仓，进而在二级市场上出售，压低国债市场价格，推升相关国债收益率。简单说，可以类比于资本市场的“融券交易”。

　　应看到，当前市场上存在优质资产相对较少的情况，叠加金融机构风险偏好相对较低，因此不少金融机构出现了大量购买长期国债的行为。这引发了中国国债价格持续攀升，长端利率则被过于压低，脱离基本面。

　　若长期利率在较长时间中不符合实际利率水平，其结构扭曲的状况长期存在，则很可能积攒潜在风险隐患。

　　罗志恒指出，央行多次向市场预告未来可能卖出国债并开始采取实质操作，主要出于对长端收益率偏低的担忧，央行引导长端收益率向上的诉求较强。

　　对于央行操作国债正式落地，罗志恒认为，短期看，会影响市场情绪，抑制短期投机行为。若后续卖出债券，将对市场供需产生实质影响，有利于稳定长债收益率，纠偏收益率曲线形态。整体而言，有利于化解潜在利率风险，稳定市场预期。

　　山西证券研究报告认为，央行如果借入国债并于二级市场卖出，会对长期收益率造成上行压力，体现央行控制长端利率，维护债市和金融体系稳定，防范系统性风险的决心。结合央行对长期收益率多次提示，中长期利率可能回调，需要密切关注央行后续国债交易的落实。

　　三：充实货币政策工具箱

　　历史上中国央行购买国债次数较少，资产负债表中“对政府债权”项目很少出现变化，其中比较明显的一次增长出现在2007年，源于央行在二级市场上买入1.35万亿元的特别国债。

　　潘功胜直言，应当看到，把国债买卖纳入货币政策工具箱不代表要搞量化宽松，而是将其定位于基础货币投放渠道和流动性管理工具，既有买也有卖，与其他工具综合搭配，共同营造适宜的流动性环境。

　　中国民生银行首席经济学家温彬认为，在央行公开市场操作中逐步增加国债买卖，是置于“去杠杆”的大背景下，对央行货币政策工具箱的进一步充实。中国央行买卖国债是调节流动性的常规货币政策工具，与海外经济体央行量化宽松(QE)、现代货币理论(MMT)、财政赤字货币化和政府债务货币化的政策安排和逻辑不同。

　　华泰证券研究报告也提到，从他国经验看，央行买卖国债对利率债市场定价有一定影响，且可能成为货币政策工具箱长期、有机的组成部分，并可能对收益率曲线的形状产生影响。